CMF发布报告：美联储货币政策转向不会导致全球金融大动荡

中国宏观经济论坛（CMF）宏观经济热点问题研讨会（第39期）于2021年12月1日召开，主题为“美联储货币政策转向会带来国际金融市场动荡吗”。本次论坛由中国人民大学国家发展与战略研究院、中国人民大学经济学院和中诚信信用评级有限责任公司联合主办。中国人民大学国家发展与战略研究院教授王晋斌代表课题组发布报告表示，美联储货币政策转向应不会导致类似于2020年3月的全球金融大动荡。

王晋斌解释，一是居民和企业资产负债表质量比2019年、2020年好，虽然美国政府债务大幅增长，但违约的概率应该没有；二是货币政策转向不代表流动性不充裕。与2020年3月之前全球金融市场的流动性相比，今年全球金融市场的流动性是充裕的，流动性充裕就不可能有大的危机；三是高通胀存在不确定性。近期出现了通胀预期下降的情况，主要是由于运输、供应链等方面出现改善，但是由于新病毒变种对供应链可能造成冲击，未来通胀还是有一定不确定性；四是疫情的不确定性冲击决定了美联储不会采取超出市场预期的紧缩办法。TAPER在很大程度上体现了流动性与利率分离管理的特征，决定了国际金融市场应该不会受到流动性收紧和利率上扬的同时剧烈冲击，国际金融市场利率上扬大概率将呈现出波动中的节制性上扬。“今年全年美债收益率很难超过今年3月份的高点，美元指数走强并不具备中期基础。如果美元指数不大涨，美元不持续走强，对外围市场造成的影响相对要小很多。”他说。

中国人民大学经济研究所联席所长、中国宏观经济论坛联席主席、中诚信集团董事长毛振华出席并演讲。毛振华表示，美联储货币政策处于调整阶段，但与常态政策相比，美国货币政策仍然处在比较宽松的阶段。他预计，美国经济明年仍将温和增长，货币政策不会处在强力扭转的过程中。“预期全年看，美国资本市场还是处于这种温和上升的通道，从全年来看不是一个下行期”。

中银国际研究有限公司董事长曹远征认为，如果明年美国货币政策收紧，预示着美元上涨是大概率事件，资金很可能从发展中国家流出，流入到美国市场，这会对发展中国家带来重大影响。其实在今年已经看到一些这种情形了，比如土耳其里拉大幅贬值，人们担心如果资金再大幅度流出发展中国家，是否会重现当年拉丁美洲债务危机或者亚洲金融危机这种危机，也就是说世界经济国际金融，在发达国家市场比较稳健的情况下，发展中国家的市场出现极大的波动，这是一个需要提醒的风险。明年全球经济会进入一种常态，增速会平缓，通胀水平会高启，美联储货币政策转向是大概率事件，转向中带来的风险不容小觑。

曹远征表示，美国货币政策正在面临严重考验，这个考验是上世纪八十年代以来新出现的事实，也就是说可能全球面临了新的滞胀。一方面随着经济在新冠肺炎疫情冲击后开始恢复，但从今年下半年开始步入常态，经济增速相对去年或今年年初来说有所下滑，明年可能会进入常态化的增速。与此同时，一个很特别的现象出现，即物价高涨。物价高涨有两方面原因，一方面是成本推动，另一方面是需求拉动。美国、欧洲甚至全球在疫情冲击下，货币政策都极度宽松导致了需求极度旺盛，引起了物价上涨的拉动。更重要的是在供给侧方面也产生了重大问题，包括在疫情冲击下生产停滞，供应链风险以及运输等各方面问题，所以价格出现了上涨。包括美国在内，从全球情况来看，随着明年经济步入常态，物价又在较高水平上，反通胀可能会成为全球货币政策的目标。

曹远征分析，如果看2008年危机前的货币政策基本都是通过影响利率影响货币供应量，利率高低就是货币政策，货币政策控制利率水平。但是2008年危机后情况发生了变化，利率已经降到0附近，影响利率几乎不可能了，货币政策变成了影响资产负债表的大小，所谓央行的扩表和缩表。在过去十年中，货币政策主要是控制央行资产负债表的扩大缩小问题。但新冠疫情后情况又出现了重大的变化，第三种货币政策即现代货币理论(MMT)新的实践，这个实践就是财政和货币政策“穿一条裤子”了。财政的国债发行主要是靠央行货币发行来支持，换言之，俗话说就是发货币买国债，变成了这样一种很特殊的安排，于是就出现很新的情况，比如过去还有可能货币政策和财政政策分离操作，现在几乎是同进同退。过去还可以说有积极财政政策、稳健货币政策或者相反，但现在看来要么同步稳健，要么同步扩张。从今年开始，已经看到它们在同步收缩的态势。货币政策和财政政策不能分离操作，构成现在市场的困扰，也是构成全球的一个新问题。

那后果什么样？曹远征认为，过去十年中去杠杆是有效果的。相比2008年四张资产负债表中的居民和企业的资产负债表都相对比较健康，杠杆有了较大减少。但与此同时，政府和国际收支方面的资产负债表依然还在高位中间，于是这四张表之间就出现了杠杆墙，人们担心出现问题会把墙穿透，如果穿不透就表现为市场的涨落，表现为资本市场的价格包括股票和债券价格的涨落，而不会影响到杠杆的收缩。但是，如果穿透就是一场新的危机。

曹远征表示，前两天因为疫情变异出现，资本市场出现大幅度波动，这种波动很可能是明年的常态，会有大幅的涨落，但是它是瞬时的，只要瞬时的涨落不穿透杠杆墙，它可能不会引起资产负债表的衰退，不会出现2008年的危机，但这种涨落究竟有多大，会不会穿透杠杆墙？即使不穿透杠杆墙，我们也能看到全球市场的分化，这种分化主要表现在汇率上的分化、美元指数的波动，以及各国货币对美元指数的波动将引起资金流向的变化。总之，进入明年会发现风险加大的情形，这种加大有很多在过去是没有见到的，这既包括疫情冲击，也包括在疫情冲击下形成货币政策、财政政策同进同退的局面，特别是目前新的病毒在全球蔓延的情况仍然是不确定因素，所以，明年是充满风险的市场。