新预算法警示城投债大分化

2014年8月31日，预算法四审稿经十二届全国人大常委会第十次会议审议通过。预算法修改自2004年正式启动，已经跨越十年、历经三届人大。我们认为，本次预算法修订案的通过意义非常重大，对未来地方债和城投

2014年8月31日，预算法四审稿经十二届全国人大常委会第十次会议审议通过。预算法修改自2004年正式启动，已经跨越十年、历经三届人大。我们认为，本次预算法修订案的通过意义非常重大，对未来地方债和城投债的走向具有重大指导意义。

地方政府发债将趋于谨慎

在新预算法中，规定将“政府的全部收入和支出都纳入预算”。即在收入端将一般公共预算、政府性基金预算、国有资本经营预算和社会保险基金预算都纳入到地方政府预算中进行考核。按照传统的核算方式，国有土地出让金收入被统计在政府性基金预算口径下。而财政专户的设立则需有法律规定或者国务院批准，繁杂的财政账户或得以简单化，财政收入的不透明性大大降低。在这一全口径的考核模式下，地方政府收入来源较为明晰。而从支出方面，规定一般是不列赤字，若出现短收，可以增列赤字，报国务院财政部门备案，并应在下一年度预算中予以弥补。从收支两个层面来看，收支均纳入全口径的核算，并且辅以信息公开程度和透明度的增强，将有助于地方政府预算约束的强化，解决地方财政软约束的弊端。

对于资产负债表是否会公开的事项，也是投资者讨论的热点。针对此，财政部部长楼继伟在接受媒体采访时解读说，“这次预算法中也规定要建立以责权发生制为基础的政府财务报告制度，政府的资产负债表要向社会公开，引入评级”。地方政府资产负债表的公开将进一步有助于财政约束的强化。而从另一个方面来说，收支的透明化和资产负债表的公开化，将促使地方政府举债更为谨慎以规避资不抵债、出现偿债压力的风险。

存量省级及省会级融资平台走向显性担保

本次四审稿的修订，被认为是“开正门、堵偏门”的重要法律依据。按照新修订后的预算法：“经国务院批准的省、自治区、直辖市预算中必须的建设投资的部分资金，可以在国务院确定的限额内，通过发行地方政府债券以举借债务的方式筹措”。此次对于地方发债的规定，需要注意的是：第一、发债权当前仅限于省级政府；第二、省级政府能否举债、举债额度由国务院进行审批。在这种情况下，省及省会级平台将会大幅受益，地方政府可以通过发行利率较低的地方债来替换存量的城投债，地方政府对它的担保由隐性担保走向显性担保。

城投“恐龙时代”将会结束

新预算法对于规模庞大的城投债的态度，与《关于2014年深化经济体制改革重点任务的意见》脉络一致，即剥离城投融资功能，大多数向产业债进行转型。新预算法规定，国务院财政部门对地方政府性债务实施监督，而人民银行经理国库则对地方政府的财政账户进行监管。而新预算法同时规定，“除了法律规定的形式外，地方各级政府不得以任何形式举借任何债务，除了预算法和其他法律规定以外，地方政府及其所属部门、单位不得以任何方式，为任何单位和个人债务提供任何担保”。我们认为，在不得以任何方式举借任何债务、不得提供任何担保、土地出让收入纳入预算的情况下，地方政府通过土地财政链，以信托或者城投债方式筹措资金的可能性大大降低，城投“恐龙时代”将会结束。而同时，这种提法意味着，低等级弱势融资平台原来隐含的隐性担保遭到证伪，由于发债机制的规范化，难以再通过城投债方式借新还旧，而地方债安排受到国务院发行规模的限制又难以惠及这些平台。最终这些平台的偿还取决于地方政府财力及还债意愿。因此，部分城投债具有政府的隐性担保或许只是投资者的一厢情愿而非事实。市场需结束对城投债的单相思状态，对低评级的城投债予以规避或进行风险甄别。

公益性支出才可举债

新预算法中规定，举债筹措的资金“只能用于公益性资本支出，不得用于经常性支出”。人大财经委副主任尹中卿在谈到地方债分类时，将其划分为三类，第一类是政府的直接债务；第二类是地方政府当初承诺代为偿还或已经履行了担保责任的；第三类是政府承担救助责任的。比如公立的医院和大学。从中不难看出，对于救助责任，或可理解为具有外部性的与民生工程有关的资金需求。而我们认为，这意味着商业性资金需求如开发区开发建设费用难以再通过举债筹集。在此情况下，工业园区类的城投平台若无自身的运营能力，而在政府隐性担保又消除的情况下，或受到更大的冲击。

由以上分析我们不难看出，新预算法思路与今年以来的包括剥离地方政府融资平台融资功能、地方债自发自还的政策之间具有一致性。对重要性高、高等级的融资平台，因政府的隐性担保走向显性担保而将极大受益，低等级弱势平台或工业园区不具有经营效益的平台难以借新还旧，面临偿付风险较大。(作者系中信证券首席分析师)